잉여현금흐름(FCF) 대비 순이익 비율로 '이익의 질'을 평가할 때, 영업활동현금흐름과 회계상 순이익의 괴리가 크게 나타나는 원인은 무엇이고 이를 어떻게 해석해야 하나요?

잉여현금흐름(FCF) 대비 순이익 비율로 이익의 질을 평가할 때 영업활동현금흐름(OCF)과 회계상 순이익의 괴리가 크게 나타나는 근본 원인은, 손익계산서상 순이익이 발생주의로 인식되는 반면 현금흐름표는 현금주의로 작성되기 때문입니다. 발생주의에서는 수익과 비용을 현금 수수 시점이 아니라 거래가 발생한 시점에 인식하므로, 당기순이익이 크게 잡히더라도 그중 상당 부분이 아직 현금으로 들어오지 않은 상태일 수 있습니다.

이 괴리는 K-IFRS 제1007호 현금흐름표 기준서에 따라 간접법으로 OCF를 산출하는 과정^[1]에서 구체적으로 드러납니다. 간접법은 당기순손익에서 출발해 감가상각비·무형자산상각비·충당부채·손상차손 등 현금 유출이 없는 비용을 더하고, 지분법이익·유형자산처분이익 등 비현금 수익을 빼며, 매출채권·재고자산 증가는 차감하고 매입채무 증가는 가산하는 방식으로 운전자본 변동을 반영해 OCF를 계산합니다. 순이익이 OCF보다 크게 벌어지는 대표적 원인으로는 매출은 잡혔지만 대금 회수가 늦어지는 매출채권 급증, 판매 부진으로 현금이 재고에 묶이는 재고자산 급증, 공정가치 평가이익 같은 비현금 이익 인식, 그리고 발생액을 이용한 이익조정(분식) 가능성 등이 꼽힙니다.

이러한 괴리는 현금전환율(OCF 또는 FCF를 순이익으로 나눈 값)로 해석하는 것이 유용합니다. 통상 이 비율이 100% 안팎(관행적으로 80~120%)이면 이익이 실제 영업현금으로 뒷받침되고 있다는 뜻으로 이익의 질이 양호하다고 봅니다.^[2] 100%를 크게 웃도는 경우는 운전자본 순환이 원활하거나 감가상각비가 큰 자본집약 산업일 가능성이 있어 산업 특성을 함께 살펴야 하고, 반대로 두 분기 이상 연속으로 50% 미만이 이어진다면 매출채권이나 재고자산이 부풀려졌을 가능성을 의심해볼 필요가 있습니다^[3]. 특히 순이익은 흑자인데 OCF가 장기간 마이너스라면 이른바 흑자도산 위험 신호로, 과거 조선업 등 일부 대형 수주산업에서 회계분식 이슈로 순이익과 영업현금흐름이 장기간 괴리된 사례가 보고된 바 있습니다^[4].

학술적으로도 이를 뒷받침하는 근거가 있습니다. 순이익은 현금흐름 요소와 발생액 요소로 분해할 수 있는데, Sloan(1996) 등 관련 연구에 따르면 발생액 요소는 현금흐름 요소보다 이익의 지속성이 낮은 것으로 나타났습니다^[5]. 발생액이 낮은, 즉 현금흐름 기반 이익 비중이 높은 기업의 미래 수익률이 더 높게 나타나는 현상(발생액 이상현상)도 보고되어 있는데, 이는 투자자들이 발생액의 지속성을 과대평가하고 현금흐름의 지속성은 과소평가하는 경향에서 비롯된 것으로 해석됩니다. 다만 대규모 선투자나 계절적 요인에 따른 일시적 운전자본 변동은 부정적 신호가 아닐 수 있으므로, 단기 수치보다는 여러 분기에 걸친 추세와 해당 기업이 속한 산업의 특성을 함께 살펴보는 것이 바람직합니다. 이러한 지표는 참고 자료일 뿐이며 최종적인 투자 판단과 그 책임은 투자자 본인에게 있다는 점을 유념하시기 바랍니다.